Прибыль на акцию (EPS) растёт, но количество акций тоже увеличивается — выигрывает ли акционер?

Возможно. Прибыль на акцию, или EPS, может расти даже тогда, когда компания выпускает новые акции, если общая чистая прибыль увеличивается достаточно быстро и опережает размывание. Но одного роста EPS недостаточно, чтобы понять, как меняется доля существующего акционера и насколько эффективно компания создаёт стоимость именно в расчёте на одну акцию.

Полезно сравнивать сразу три вещи: рост чистой прибыли, рост разводнённого количества акций и рост EPS. Если прибыль увеличивается намного быстрее числа акций, экономика для акционера всё ещё может улучшаться. Если число акций постоянно растёт и поглощает значительную часть роста бизнеса, компания может выглядеть сильнее в целом, но каждая отдельная акция получает меньшую долю этого прогресса.

EPS — это дробь: прибыль, делённая на количество акций. Знаменатель этой дроби не является постоянным.

Компания может выпускать акции по разным причинам. Она может платить сотрудникам акциями, финансировать приобретение другой компании, привлекать капитал через дополнительное размещение или иметь опционы и конвертируемые инструменты, которые позднее превращаются в акции. Каждая новая акция распределяет прибыль бизнеса на большее количество владельцев.

Это и есть размывание. Оно не означает, что общая стоимость компании обязательно должна снизиться, но каждая старая акция начинает представлять меньшую долю бизнеса, чем раньше.

Поэтому при анализе экономики на одну акцию разводнённое количество акций обычно полезнее базового. Оно учитывает потенциальные требования на капитал со стороны опционов и других инструментов, способных увеличить эффективное число акций.

Предположим, чистая прибыль растёт значительно быстрее разводнённого количества акций. Общая прибыль может увеличиваться настолько быстро, что EPS продолжит уверенно расти несмотря на размывание. Существующие акционеры всё ещё могут выигрывать: их процент владения стал немного меньше, но он относится уже к значительно большей прибыли.

Поэтому само по себе увеличение числа акций не является автоматическим негативным сигналом. Выпуск акций способен создавать стоимость, если привлечённый капитал или мотивация сотрудников приносят больше экономической выгоды, чем стоит размывание.

Главный вопрос — являются ли новые акции продуктивными.

Если компания выпускает акции для покупки бизнеса, который заметно увеличивает устойчивую прибыль и денежный поток, размывание может быть оправданным. Если она постоянно выпускает акции для покрытия операционных проблем или раздаёт крупные пакеты сотрудникам без достаточного роста в ответ, результат на одну акцию становится намного менее привлекательным.

Stock-Based Compensation, или SBC, — распространённый источник размывания. Сотрудники получают акции или опционы вместо того, чтобы вся компенсация выплачивалась деньгами.

Бухгалтерский учёт признаёт SBC расходом. Но поскольку в момент выдачи или перехода прав компания не выплачивает ту же сумму наличными, при расчёте операционного денежного потока эта сумма добавляется обратно. Из-за этого денежная генерация может выглядеть сильнее, а экономическая стоимость проявляется в увеличении количества акций.

Поэтому SBC нельзя оценивать только как статью отчёта о прибылях или денежного потока. Тенденция числа акций показывает, меняет ли такая компенсация долю владения, приходящуюся на одну акцию.

Первый сигнал — устойчивый рост разводнённого количества акций на протяжении многих лет без сопоставимого увеличения прибыли и денежного потока.

Второй — разрыв между ростом бизнеса и ростом на одну акцию. Выручка и чистая прибыль могут быстро увеличиваться, но при сильном размывании улучшение, приходящееся на каждую акцию, окажется намного меньше.

Третий сигнал возникает, когда руководство объявляет крупные обратные выкупы, а общее количество акций почти не снижается. Обратный выкуп полезен, когда действительно сокращает число акций по разумной цене. Но если большая часть выкупа только компенсирует новые акции, выданные сотрудникам, компания может потратить много денег практически без уменьшения знаменателя EPS.

Сравните чистую прибыль, EPS, базовое количество акций и разводнённое количество акций за один и тот же период.

Если чистая прибыль выросла на 20%, а разводнённое число акций — на 2%, большая часть роста прибыли всё ещё дошла до уровня одной акции. Если чистая прибыль выросла на 10%, а количество акций — на 8%, красивый рост бизнеса превращается в намного более скромный прогресс для одной акции.

Затем посмотрите на SBC и, когда это актуально, на обратный выкуп акций. Цель не в том, чтобы заранее назвать любой из этих инструментов хорошим или плохим. Нужно понять, как руководство использует одновременно капитал компании и деньги акционеров.

Думайте прежде всего о доле владения, а не только о бухгалтерской цифре.

Чистая прибыль сильно растёт, разводнённое количество акций увеличивается немного, EPS сильно растёт: размывание есть, но рост прибыли значительно его опережает.

Чистая прибыль растёт, количество акций увеличивается почти тем же темпом, EPS растёт слабо: значительная часть роста бизнеса распределяется между новыми акциями.

Чистая прибыль почти не меняется, количество акций снижается, EPS растёт: улучшение EPS происходит главным образом из-за меньшего знаменателя, а не из-за усиления основного бизнеса.

Все три сценария способны показать более высокий EPS. Но экономический смысл у них разный.

Поэтому лучший вопрос — не «Растёт ли EPS?», а «За счёт чего он растёт?». Разделив рост общей прибыли и изменение числа акций, можно понять, создаёт ли компания больше прибыли для каждого владельца или просто меняет арифметику знаменателя.